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全球AI雲基礎設施投資急速爆炸，NVIDIA(NVDA)繼續收割超高毛利，Marvell(MRVL)藉Google客製晶片翻倍上修營收目標，IREN(IREN)則砸250~300億美元布局GPU資料中心，新一輪「算力軍備競賽」正改寫半導體與雲端產業版圖。
生成式AI帶動的「算力軍備競賽」，正從晶片供應商延燒到雲端服務商與新興基礎設施營運商，形成一條從GPU、客製晶片到資料中心電力與冷卻的超長價值鏈。最新一季財報與法說會顯示，NVIDIA(NVIDIA Corporation, NVDA)、Marvell Technology(MRVL)與IREN Limited(IREN)等企業的投資與訂單規模不斷刷新紀錄，市場對AI基礎設施的需求遠未降溫，反而進入「以資本密度取勝」的全新階段。
從終端需求看，NVIDIA仍是這場軍備競賽的核心。該公司第二財季營收達96.2億美元，季增18%、年增高達106%，其中資料中心營收飆到89億美元，年增117%，在中國資料中心運算營收幾乎被排除的情況下，仍能交出這樣的成績，凸顯美國與其他地區AI客戶的爆炸性需求。NVIDIA預估第三財季營收可達108億美元上下，意味在前期已翻倍的基礎上，仍有約12%的季增空間。
更具指標意義的是毛利率與供應承諾。NVIDIA本季GAAP及非GAAP毛利率皆達75%，顯示在需求遠大於供給的階段，定價權極為強勢。不過公司也坦承記憶體成本飆升將壓縮獲利，第三季毛利率指引下修至約74%，第四季甚至可能落到71%至72%，2028財年才會回到72%至73%的區間。為確保未來供貨，NVIDIA的供應與產能承諾從1190億美元暴增至2790億美元，主要用於記憶體採購，應收帳款膨脹到631億美元、DSO天數從45拉長至60天，反映與超大型客戶簽訂多年度、延長付款條件的大型合約。
在NVIDIA主宰標準GPU市場之際，下游生態系也開始尋找差異化的「客製算力」。Marvell Technology本季法說會明確傳遞這種結構性轉變。該公司第二財季營收達27.39億美元，季增13%、年增37%，管理層更將2027財年營收展望從先前的115億美元上修至約120億美元，2028財年更直接拉高至180億美元，年成長預估約50%，顯示客製與資料中心業務加速放量。
關鍵在於與超大規模雲端業者的合作升級。Marvell日前提交8-K文件，揭露與一家「關鍵雲端巨頭」簽訂擴大商業合作與股票認購權(warrant)協議，市場普遍解讀主角為Alphabet旗下Google。在Q&A中，執行長Matthew Murphy指出，這項協議涵蓋推論加速器、儲存控制器、網路介面卡(NIC)、記憶體介面控制器以及near-memory compute等多種客製方案，形容整體機會規模「massive」且對公司「game changing」。分析師進一步追問對2029財年客製營收的影響，Murphy直言未來幾年正在開展的計畫，將在2029財年有「更顯著貢獻」，目前對中長期目標存在「上修偏向」。
Marvell財務體質也反映其押注速度。公司第二季非GAAP毛利率58.9%、GAAP毛利率53.1%，非GAAP每股盈餘0.94美元，營運現金流606百萬美元之中，有相當比例來自提前支付供應商產能預付款。管理層預計2027財年將對供應商支付約10億美元產能預付款，以因應「產業普遍供給受限」的風險。雖然客製業務在短期拉低毛利率，CFO Daniel Durn仍預期非GAAP營業利益率可在本財年第四季進入長期目標38%至40%的區間，並強調將嚴格控管費用與資本配置，追求現金流成長與股東報酬。
如果說NVIDIA與Marvell象徵晶片端的「算力軍備」，IREN則是把戰場拉到實體資料中心與電力基礎設施。這家原本以挖礦業務為主的公司，在2026財年第四季法說會中宣告全面轉向AI雲，並以驚人的資本支出計畫震撼市場。聯合創辦人兼共同執行長Daniel Roberts表示，「這一年，基礎設施約束不再只是假設，而成為整個產業的決定性瓶頸」，公司已與Cohere、Prometheus、Perplexity、Figure AI、Fal AI、Higgsfield AI及一間未具名前沿AI實驗室簽下多年度雲端合約，對2026年容量已鎖定40億美元年經常性收入(ARR)，其中10億美元已在運轉。
為支撐這些合約，IREN CFO Anthony Lewis給出2027財年高達250億至300億美元的資本支出指引，用於交付Microsoft等客戶已簽約容量、完成2026年ARR對應的多個部署、在2027年展開多座風冷資料中心建置，以及為2028年以後的液冷設施做前期投資。值得注意的是，這個數字尚未包含未來液冷GPU算力本身的資本需求。Lewis表示，公司目前握有約140億美元資金與已承諾的GPU融資及預付款，其中現金餘額達76億美元，過去三個月更敲定65億美元GPU融資，其中28億美元不需投資等級客戶背書，利率仍能維持個位數。
然而，這種「以負債與融資堆高算力」的模式，也帶來顯著風險。IREN最新季度營收為1.372億美元，雖略高於市場預期，但在淘汰挖礦硬體、導入GPU的過程中，出現4.504億美元非現金減值與1.021億美元礦機公允價值下修，使淨損高達6.84億美元。管理層坦言，隨著AI雲業務擴張，未來營運費用仍會上升，且2027財年資本支出將受建設成本、GPU與長週期設備交期、合約與募資環境等多重因素影響，存在明顯不確定性。
從三家公司交織出的圖像來看，AI基礎設施的競賽已形成清晰分工：NVIDIA以標準GPU與平台掌控定價權，Marvell等設計公司切入超大客戶的客製晶片與互聯方案，而IREN這類新型「AI雲Infra公司」則以大規模融資與電力佈局，承接算力需求與實體設施建置。在上游供應承諾動輒數千億美元、下游資料中心CapEx以百億美元為單位的環境中，整個產業的核心問題不再只是「能不能建出來」，而是「客戶資本支出能否持續高效率運用，撐得起這樣的承諾」。
目前市場情緒仍偏樂觀。NVIDIA在最新財報前，已有285檔對沖基金持股，數量持續增加；NVIDIA執行長Jensen Huang在法說會上直言AI基礎設施建置「全速前進」，帶動Broadcom(AVGO)、Marvell等同業股價齊漲。另一方面，分析師也開始追問更深層的問題：在記憶體成本推升下毛利率逐步下修、供應承諾與應收帳款節節攀升、以及IREN這樣高度槓桿化的基礎設施模式壓力加大之際，AI雲的投資循環能否維持「高成效、高回收」的狀態，而不演變成下一輪資本支出泡沫。
若未來雲端巨頭的支出效率下滑、或融資環境收緊，現在看似「黃金年代」的AI基礎設施供應鏈，可能迅速從甜蜜期轉向去槓桿期。對投資人而言，NVIDIA與Marvell這類已展現現金流與高毛利的公司，或許仍是軍備競賽中的首選；但像IREN這種以巨額CapEx換取未來ARR的商業模式，則必須更謹慎檢視其合約質量、融資成本與轉型節奏，才能在算力狂潮退去前分辨誰是真正受益者，誰只是短暫放大的風險載體。
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