在利率高企與地緣風險未散之際，多家成長股正一邊衝刺 AI、BNPL 與空中計程車等新業務，一邊大舉動用庫藏股與可轉債壓低股本。從美國數位銀行 Dave、南韓電商巨頭 Coupang，到 eVTOL 先驅 Joby Aviation 及房貸 REIT PennyMac，市場掀起一波「成長＋回購」新金融工程潮，意圖將營運槓桿轉化為每股獲利的放大器。

全球資本市場進入高利率與高波動並存的新階段，但從最新一輪財報可見，一批以科技為核心的新金融與新交通公司，正悄悄改寫「成長股等於不發錢」的刻板印象。這些公司一方面靠 AI 風控、電動飛機與新型支付產品衝刺營收，另一方面則同步啟動大規模庫藏股與資本結構調整，將現金流轉為股東回報，試圖在動盪環境中，把「故事股」變成「現金牛」。

以美股數位銀行 Dave Inc.(DAVE) 為例，公司第一季營收年增 47% 至 1.584 億美元，調整後 EBITDA 6960 萬美元，利潤率高達 44%。管理層直言，這是連續第八季上調全年財測，最新預估 2026 年營收將達 7.10 至 7.20 億美元，調整後 EBITDA 3.05 至 3.15 億美元，調整後每股盈餘上看 16.75 美元。真正吸睛的，是 Dave 一邊維持高成長，一邊豪砸 1.949 億美元回購股票與處理受限制股票結算，使基本股數在一季內從 1360 萬股降到 1270 萬股，等於用現金直接放大未來每股獲利。

Dave 的攻勢不只在財務工程。公司最新一代風控模型 Cash AI V5.5 讓 28 天逾放比降到 1.69%，較三年前大減 85 個基點，為擴大授信空間創造條件。管理層已推出「Pay in 4」分期產品並命名為 Dave Flex，鎖定薪資入帳節奏設計還款機制，並強調 2026 年貢獻仍不納入財測，目標是先優化會員終生價值、2027 年再大規模推廣。這種「先用 AI 把風險壓到最小，再用新產品拓展 ARPU」的策略，使得公司即便願意為 Flex 支付較高獲客成本，也能在風險可控前提下追求更高收益。

同樣走「成長＋緊盯獲利」路線的，還有南韓電商巨頭 Coupang(CPNG)。公司第一季 Product Commerce 淨營收 72 億美元，年增 4%，發展中新業務（包含台灣、外送 Eats 與日本 Rocket Now）營收則暴增 28%，推升整體營收至 85 億美元。雖然這季因去年底資料外洩事件發放 12 億美元折價券，加上容量提前備好卻遭需求短期錯位，導致毛利率與 EBITDA 壓縮，但管理層強調，真正關鍵是客戶行為已迅速回復：付費會員 WOW 多數從未離開，少數流失者也有八成已回流且恢復原有消費水準。

Coupang 的資本策略則採「邊投邊還」雙軌。公司過去 12 個月仍繳出 16 億美元營運現金流與 3.01 億美元自由現金流，即便台灣與日本還在重投資期。第一季公司斥資 3.91 億美元回購 2040 萬股 A 類普通股，並獲董事會再授權 10 億美元回購額度，顯示管理層認為現價相對內在價值具吸引力。不過，Coupang 也提醒投資人，今年有效稅率恐高達 75% 至 80%，主因台日早期虧損無法抵減集團稅負，這將成為短期 EPS 的壓力點。

在交通新創領域，Joby Aviation(JOBY) 則端出完全不同的故事線：先燒錢占位，再利用資本市場「一次到位」補足彈藥。公司第一季營收 2400 萬美元，主要來自與 Blade 的合作與服務收入，看似規模不大，但真正看點在於現金庫存。透過季內股權與可轉債發行，加上 Delta Air Lines 行使認股權，Joby 手握約 25 億美元現金及短期投資，其中 13 億美元為新籌得資金。扣除 1.63 億美元單季現金消耗與 3200 萬美元俄亥俄州新廠支出，仍保有寬裕彈性支應後續 FAA 認證與量產。

Joby 本季最大里程碑，是獲白宮背書的 eIPP 計畫納入，預計第三季開始簽署與美國交通部、聯邦航空總署(FAA)的 OTA 協議，並在下半年於包含德州、紐約與佛州在內的 11 州展開示範營運。公司已完成 FAA SR3 審查，首架符合標準的測試機加入 TIA 流程，同時在舊金山灣區與紐約進行多次示範飛行，甚至降落在奧克蘭與 JFK 等國際機場。管理層明言，2026 年在杜拜與美國 eIPP 市場「雙線」載客服務啟動，是現階段最重要的商業化目標。

與前述新創不同，房貸 REIT PennyMac Mortgage Investment Trust(PMT) 則是典型現金流資產管理人，卻同樣面臨「成長不如股息」的壓力。公司第一季淨利 1400 萬美元，每股盈餘 0.16 美元，年化股東權益報酬率僅約 4%。更關鍵的是，管理層坦言，若排除市值波動，近期幾季核心盈餘均低於目前每季 0.40 美元的股利水準。為維持股息，PennyMac 必須倚賴應稅所得與資本重分配，在高利率壓抑 MSR 折舊與融資成本之際，如何調整資產組合，被視為未來幾季的成敗關鍵。

為改善報酬結構，PennyMac 正加速從利率敏感部位轉向信用風險資產。公司在本季完成 8 檔私募住宅 MBS，總額 28 億美元，保留 1.9 億美元次順位債與 1200 萬美元優先債，這些資產多由高 FICO、高房貸成數、逾期率極低的非自住與一般房貸組成。管理層坦言，未來一年不排除進一步處分部分 MSR 資產，把股東權益從低報酬的服務權益，移往報酬率可達十多%的信用敏感投資，甚至視市場機會切入 non-QM 與房屋淨值借貸等新領域。

從這一輪財報可見，無論是 Fintech、電商還是 eVTOL 航空，資本市場正在重估「成長股」的遊戲規則。單純追求 GMV 或機隊規模已不再能說服投資人，管理層必須拿出具體數據，證明自己有能力把營運槓桿轉化為穩定現金流，再透過回購與精準資本配置，分享給股東。一旦利率環境逆轉或景氣放緩，多數公司也勢必面臨考題：是繼續砸錢搶市占，還是減少擴張、保住股息與每股獲利？答案或許要等到 2027 年，才會在各家公司不同的股價走勢中，浮現勝負。

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